지난 5월 1일 금융감독원(이하 금감원)은 삼성그룹의 바이오 계열사인 삼성바이오로직스(이하 삼바)가 2015년에 종속회사인 삼성바이오에피스(이하 에피스)를 관계회사로 변경하면서 회계처리를 위반했다고 잠정 결론을 내리고 삼바와 외부감사인 등에 통지했다. 지난해 4월부터 1년여간 특별감리를 벌여온 삼바가 자회사의 가치를 부풀리는 고의적 분식을 저질렀다고 판단한 것이다. 이에 대해 삼바를 비롯한 삼성 측은 강하게 반발하고 있다. 이미 삼바의 상장과정에서 국내 3대 회계법인인 삼정·안진·삼일 회계법인으로부터 적정성을 인정받았고, 정해진 법과 절차에 따라 회계처리 및 법무검토를 실시했기 때문에 문제될 것이 없다는 이유에서다. 삼성 측이 이렇게 강하게 반발하는 것은 삼바의 분식회계 논란 자체도 중요한 사안이지만 가뜩이나 박근혜 국정농단 연루와 노조파괴 등으로 여론이 좋지 않은 상황에서 바이오사업 육성을 통해 이재용 부회장의 그룹 지배권을 강화하려던 삼성의 승계구도가 흔들릴 수도 있기 때문이다. 으레 그렇듯이 보수언론 및 주요 경제지들은 삼바가 분식회계를 하지 않았다고 단정짓고 금감원과 현 정부에 대해 비판의 수위를 높이고 있으며 회계 전문가들도 삼바 회계처리에 문제가 없다는 논지의 언론 기고와 관련 인터뷰를 쏟아내고 있다. 실제 삼성 측이 국내 회계학 교수와 로펌을 동원해 삼바에 대한 방어 논리를 제공하도록 한 사실이 언론보도를 통해 밝혀지기도 했다.     

삼바 분식회계 논란의 핵심 쟁점은

이번 삼바 분식회계 논란은 쟁점이 다양하고 회계 규정 등 관련 사안이 복잡해 일반인들이 사태를 정확하게 파악하는 것이 쉽지 않다. 하지만 금감원과 삼바 측의 공방에서 핵심 쟁점이 되는 부분을 중심으로 살펴보면 사안이 생각만큼 복잡하지 않다. 우선 이번 논란의 핵심 쟁점 중 하나는 2015년에 삼바가 자회사인 에피스를 종속회사에서 관계회사로 변경하는 과정에서 회계 기준을 어겼는지 여부다. <그림1>의 첫 번째 그래프에서 보듯이 삼바는 2011년에 설립된 이후 지속적으로 적자를 기록해 왔는데, 2015년에 갑자기 1조9,049억원의 순이익을 낸 것으로 계상했다. 

이는 삼바가 2015년에 2,036억원의 영업손실을 기록했음에도 불구하고 4조5,436억원에 이르는 종속기업투자이익이 발생했기 때문이다. 즉 통상적인 영업활동에서는 적자를 기록했지만 막대한 영업외이익이 발생해 이익이 난 것처럼 보이게 된 것이다. 실제 <그림1>의 두 번째 그래프에서 보듯이 재무제표상에 기재된 회계적 이익(영업이익·순이익 등)과는 달리 삼바가 영업으로 실제 벌어들인 현금흐름을 보여주는 영업현금흐름은 2015년에 -2,655억을 기록하며 전년보다 마이너스 폭이 확대되었다.  

<그림1>
 
주) DART 자료를 바탕으로 선대인경제연구소 작성

이처럼 삼바에 4조원이 넘는 종속기업투자이익이 발생한 것은 삼바가 2012년에 미국 바이오제약기업인 바이오젠과 3,300억원을 합작 투자해 세운 에피스의 시장가치가 2015년에 와서 4조8,000억원으로 가치가 급등했고 이것이 회계장부에 반영되었기 때문이다. 에피스가 삼바의 종속회사일 때 삼바의 에피스 지분가치는 장부가액(연결방식)으로 평가되지만, 에피스가 관계회사로 전환되면서 지분 가치 평가 방법이 시장가격(지분법 방식)으로 바뀌기 때문이다. 국제회계기준(IFRS)에 따르면 종속회사에서 관계회사로 전환되면 장부가액으로 평가된 회사 투자가치를 시장가격으로 바꿔 기록할 수 있다. 참고로 종속회사와 관계회사의 차이는 A기업이 B기업에 대한 지분율이 50%를 초과하거나 50% 이하라도 실질적인 지배력이 있으면 B기업을 지배회사 A기업의 종속회사라고 하고, 지분율이 20% 이상이고 유의적인 영향력을 갖고 있으면 B기업을 관계회사라고 한다.  

그렇다면 왜 삼바는 2015년 말 시점에 에피스에 대한 실질적인 지배력을 상실했다고 판단한 것일까? 여기서 중요한 것이 바이오젠이 갖고 있는 콜옵션(주식을 정해진 가격에 매수할 수 있는 권리)이다. 앞서 언급했듯이 삼바는 미국 바이오젠과 에피스를 설립하면서 바이오젠에게 최대 49.9%까지 미리 정해둔 가격에 지분을 취득할 수 있는 콜옵션을 부여했다. 에피스 설립 당시에는 초기 투자위험 등으로 바이오젠의 초기 지분율이 15%에 불과했지만, 이후 에피스의 기업 가치가 상승하면 바이오젠이 콜옵션을 행사해 최대 3조원에 이르는 에피스의 지분을 가질 수 있게 된 것이다.   

삼바는 에피스에 대한 지배력을 상실했나

삼바 측이 에피스를 관계회사로 전환하면서 밝힌 이유 역시 이와 관련이 있다. 삼바는 2015년 10월부터 에피스가 한국과 유럽에서 복제약 판매 허가권을 따내면서 기업가치가 상승할 것이란 점을 근거로 바이오젠이 콜옵션을 행사할 가능이 높다고 판단했다. 만약 바이오젠의 지분율이 49.9%로 대폭 늘어나고 이사회에서 삼바와 바이오젠 측 이사 숫자가 동수가 되면 바이오젠의 동의 없이는 의사결정을 내리기 힘들기 때문에 실질적인 지배력을 상실한다고 판단했다는 것이다. 이와 관련한 구체적인 물증으로 2015년 7월에 바이오젠이 콜옵션 행사의사를 밝힌 편지(Letter)를 보냈다는 사실도 밝혔다. 

<그림2>
 
주) DART 자료를 바탕으로 선대인경제연구소 작성

하지만 이러한 삼바 측의 반론은 설득력이 약하다. 우선 국제회계기준 1110호 B124호에 따르면 시장 상황 변화만으로 회계처리 기준을 바꿔서는 안 된다. 에피스의 기업가치 상승에 따라 바이오젠의 콜옵션 가치가 뛰고 행사 가능성이 높아졌다는 이유만으로 삼바가 실질적인 지배력을 상실했다고 판단해서는 안 된다는 것이다. 더욱이 <그림2>에서 보듯이 에피스에 대한 삼바의 지분율은 2012년 85%에서 2015년 91.2%로 높아졌으며, 2017년에는 94.1%까지 상승했다. 삼바가 실질적인 지배력을 상실했다는 이유로 회계처리 기준을 바꿨지만 2014년 이후 7,000억원을 투자하며 에피스에 대한 삼바의 영향력이 더 커진 것이다. 또한 언론보도에 따르면 삼바의 주장과 달리 삼바 측이 먼저 바이오젠에게 콜옵션을 행사해 달라고 요청한 사실이 밝혀졌다. 지난 17일 열린 감리위원회에서 금감원 역시 2015년에 삼바 측이 바이오젠의 공동 경영권 조기 행사가 무산되었다는 사실을 알고 있었음에도 콜옵션 행사 가능성을 높게 판단한 것은 잘못되었다는 점을 지적했다. 실제로 2016년에 삼바가 상장할 때 언론이나 투자자들이 왜 콜옵션 행사를 가정하고 재무제표를 작성했는지 물었지만, 당시 삼바는 바이오젠으로부터 콜옵션 행사의사가 있다는 편지를 받았다는 내용을 기업설명회(IR)나 증권신고서 등을 포함해 어디에서도 언급한 바 없다. 금감원의 특별감리가 시작되고 분식회계에 대한 의혹이 제기되자 사후적으로 이를 정당화하기 위해서 꺼내든 것이 아닌지 의심이 드는 대목이다. 

<그림3> 
 
주)  DART 자료를 바탕으로 선대인경제연구소 작성 

석연치 않은 점은 삼성 측의 내부 자료에서도 발견된다. <그림3>의첫 번째 표에서 보듯이 2015년 제일모직과 삼성물산의 합병으로 탄생한 통합 삼성물산의 재무제표(2015년 3분기 기준)에는 삼바와 에피스가 모두 삼성물산의 종속기업으로 명시되어 있다. 이는 적어도 2015년 3분기까지 삼바가 삼성물산의 종속회사였고 에피스가 삼바의 종속회사였다는 것을 의미한다. 앞서 언급했듯이 바이오젠이 삼바 측에 콜옵션 행사의사를 편지로 밝힌 시점이 2015년 7월이었다는 점을 감안하면, 삼바 측은 바이오젠의 콜옵션 행사의사를 확인하고도 3분기 재무제표에서 에피스에 대한 실질적인 지배력이 있다고 인식했던 것이다.  

이상한 점은 이후 개발 약품의 유럽 외 지역에 대한 판권을 둘러싼 양측의 이견이 발생했고 이로 인해 바이오젠이 콜옵션을 행사할 의사가 없음을 최종적으로 확인한 2015년 4분기에 삼바가 오히려 바이오젠이 콜옵션을 행사할 가능성이 높다는 이유를 들어 에피스에 대한 실질적인 지배력을 상실했다고 판단한 것이다. 이에 <그림3>의 두 번째 그래프에서 보듯이 2015년 4분기 기준으로 작성된 통합 삼성물산의 재무제표에는 삼바만 종속기업 목록에 포함되었을 뿐 삼바의 관계회사로 전환된 에피스는 제외되었다. 삼바 측의 주장대로 콜옵션 행사 여부가 에피스에 대한 지배력에 대한 판단 근거였다면 바이오젠이 콜옵션 행사의사를 밝힌 2015년 3분기에 에피스를 통합 삼성물산의 종속회사에서 제외시켰어야 합당하다. 하지만 삼바는 바이오젠의 콜옵션 행사 무산을 통보받고 에피스에 대한 지배력을 상실할 가능성이 크게 낮아졌을 때 되레 에피스를 관계회사로 전환했고 그 과정에서 4조원이 넘는 종속기업 투자이익을 인식했다. 이는 명백히 상식에 반한 의사결정으로 다른 목적을 위해 고의적으로 분식회계를 했다고 볼 수 밖에 없는 정황이다. 

한편, 지난 18일에 돌연 삼바가 바이오젠으로부터 콜옵션을 행사하겠다는 의사를 표명하는 서신을 받았다고 밝히면서 언론에서는 삼바 분식회계 논란이 새로운 국면을 맞이한 것이 아니냐는 기사가 쏟아졌다. 바이오젠의 콜옵션 행사가 금감원의 감리 결과를 반박하는 주요 근거가 될 것이라는 이유에서다. 하지만 이는 삼바와 바이오젠 양사가 계약 당시 정한 콜옵션 행사 만기인 2018년 6월 말까지 바이오젠이 콜옵션 행사 여부를 밝힌 것 그 이상도 그 이하도 아니다. 현재 금감원이 문제삼고 있는 것은 2015년 말 당시 삼바가 에피스의 실질적인 지배력을 상실했다고 본 것이 적법했는지 여부이기 때문에 지금에 와서 사후적으로 콜옵션을 행사하더라도 감리위에서 당시의 위법성을 판단하는 데에는 별다른 의미가 없다. 바이오젠은 행사 만기에 근접해 콜옵션 행사 여부를 결정하는 통상적인 수순을 따른 것이며, 오히려 2015년 말에 삼바 측이 이를 미리 예단해 회계처리한 것이 삼바에게 불리하게 작용할 가능성도 있다. 2015년 이후 지금까지 삼바가 에피스에 대해 실질적인 지배력을 행사해 왔음에도 불구하고 에피스를 종속회사가 아닌 관계회사로 인식했기 때문이다.  

기업가치 평가는 적정했나?

삼바의 분식회계 논란의 또 다른 핵심쟁점은 자회사인 에피스의 가치 평가가 적정했는지 여부다. 2015년 말에 기업가치 평가를 맡은 안진회계법인은 삼바의 기업가치를 5조2,726억원으로 평가했다. 이에 따라 삼바의 가치는 직전 년도인 2014년 재무제표에 기록된 3,300억원에서 불과 1년만에 16배가 뛰었다. 2015년 기준으로 매출액 239억원, 당기순손실 1,666억원인 기업 가치가 5조원이 넘는다는 것은 어떤 기준으로 봐도 무리한 수치다. 또한 안진회계법인은 에피스의 공정가치를 ‘현금흐름할인모형(DCF, 미래의 예상되는 이익을 적절한 할인율을 반영해 현재 가치를 산정하는 방식)으로 추정했는데, 이는 평가자의 주관과 가정이 강하게 개입되어 비교대상 기업이 없는 경우나 일부 비상장회사에만 적용하는 상당히 이례적인 방식이다. 현재 실적이 안 좋은 기업이 높은 기업가치를 정당화하기 위해 낙관적인 미래 수익을 반영하고자 할 때 사용되는 것으로 평가 리스크가 높아 통상 DCF보다는 장부가격을 반영하는 것이 관례다. 더욱이 안진회계법인은 관련 보고서에서 ‘에피스로부터 구체적인 자료를 제공받지 못해 세부적인 (기업가치) 분석을 수행하지 않았다’고 밝히고 있다. 바이오제약 산업에 대한 전문성이 떨어지는 안진회계법인이 그저 삼바 측에서 제시한 개략적인 실적 추정치에만 의존해 기업가치를 평가했다는 것이다. 

<그림4> 
 
주)  DART 자료를 바탕으로 선대인경제연구소 작성 

에피스 기업가치 고평가 논란이 일자 삼바는 2015년 말 한국과 유럽에서 에피스의 바이오시밀러 제품인 베네팔리와 플릭사비 등 2종에 대한 제품 승인이 떨어져 기업가치가 급증했다고 해명했지만 이 역시 설득력이 떨어진다. 베네팔리와 플릭사비는 각각 2015년 9월과 12월에 식품의약품안전처로부터 국내 시판허가를 얻었을 뿐이며, 기업가치에 결정적인 유럽에서 허가를 얻은 것은 2016년 1월과 5월이다. 주력시장인 유럽에서 제품판매 승인이 나오기도 전에 기업가치를 높게 평가한 것은 무리가 있다. 더욱이 당시에는 평가 당사자인 에피스조차 향후 자신이 이익을 낼 수 있을지 확신할 수 없는 상황이었다. <그림4>의 에피스 감사보고서(2015년 4분기 기준)에서 보듯이 에피스는 향후 예상 연평균이익이 각 회계연도에 소멸되는 이월결손금 및 세액공제이월액에 미달할 것으로 판단해, 1,641억원에 이르는 이연법인세자산을 인식하지 않았다. 세법상 결손금이 발생하면 10년간 이를 이월 공제받을 수 있기 때문에, 기업 입장에서는 향후 이익을 낼 가능성이 높으면 이연법인세를 자산으로 잡아 법인세를 줄이는데 활용된다. 즉 베네팔리와 플릭사비를 직접 개발한 에피스가 향후 10년간 법인세를 상쇄할 만한 이익을 내기 어렵다고 부정적인 전망을 한 상황에서 삼바와 삼바로부터 자료를 제공받은 안진회계법인만 앞으로 엄청난 이익을 낼 것이라고 평가한 것은 무언가 다른 목적이 있지 않고선 설명하기 어려운 부분이라 할 수 있다. 

삼바와 삼성의 경영권 승계의 연관성은

실제로 삼바 이슈는 2015년 삼성물산과 제일모직 합병과도 밀접한 관계가 있다. 언론 보도에 따르면 삼성물산과 제일모직 합병 당시 제일모직의 기업가치에 대한 국민연금 리서치팀의 자료(2015년 7월)에서 이미 삼바의 에피스 지분가치를 시장가액으로 평가했다. 이는 콜옵션 행사 가능성을 이유로 에피스에 대한 회계처리 방식이 공식적으로 바뀐 2015년 12월보다 앞선 것으로 분식 의혹을 받는 회계처리가 이미 양사 합병 당시 삼바의 최대주주인 제일모직의 기업가치에 반영되었다는 것을 의미한다. 참고로 국민연금은 삼바의 가치를 6조5,520억으로 평가했는데, 이는 국제의결권자문기관 ISS의 1조5,200억원보다 4배 가량 높은 수치였다. 이재용 부회장의 지분이 많은 제일모직에 지나치게 유리한 합병비율이 정해지고, 국민연금이 이에 찬성하는 결정을 내린 것도 이에 근거해서다. 다시 말해 이재용 부회장의 경영권 승계에 결정적인 고리였던 삼성물산과 제일모직의 합병과 관련해 삼바가 핵심적인 역할을 했으며 이를 국민연금이 지원한 것이다. 박근혜정부와 국민연금이 삼성물산과 제일모직 합병에 부당하게 개입했다는 것은 문형표 전 장관과 홍완성 전 국민연금 기금운용본부장이 구속된 것뿐 아니라 최근 JTBC보도에서 보듯이 국민연금 리서치 팀장이 검찰 조사를 받을 당시 삼성 측이 변호사를 소개했다는 것에서도 잘 드러난다. 감리위 역시 삼바 분식회계 문제뿐 아니라 삼성물산과 제일모직의 합병과의 연관성을 함께 들여다 보고 있는 것으로 알려졌다.  

결론적으로 이번 삼바 사태는 삼성의 경영권 승계라는 큰 그림에서 봐야 정확한 의미를 알 수 있다. 삼성이 경영권 승계를 위해 변칙적인 수단을 동원한 것은 이번이 처음이 아니라는 것은 주지의 사실이다. 멀게는 삼성SDS의 헐값 BW발행에서부터 가까이는 제일모직-삼성물산 합병, 에버랜드 땅값 조작 의혹에 이르기까지 삼성은 90년대부터 이재용 부회장을 정점으로 한 삼성그룹의 지배구조를 완성하기 위해 온갖 불법·편법을 동원해 왔다. 따라서 금융감독 당국은 과거처럼 재벌 눈치보기를 하지 말고 원칙대로 사안을 처리해 삼성이 더 이상 사법체계와 시장경제 질서를 어지럽히지 못하도록 일벌백계해야 한다. 삼성 역시 정권 탓을 하거나 변명으로 일관하지 말고 결자해지의 자세로 문제 해결에 나서 국민들의 신뢰를 받는 기업으로 거듭날 수 있는 계기로 삼아야 한다.

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